瑞幸也破發(fā)了：資本市場(chǎng)還相信虧損的獨(dú)角獸嗎？

文 |《財(cái)經(jīng)》記者吳海珊、《巴倫》中國(guó)撰稿人 郭力群

編輯 | 康娟、陸玲

美東時(shí)間5月22日，瑞幸咖啡(Luckin Cofee, LK)在赴美上市第四天，跌破發(fā)行價(jià)。截止收盤(pán)，瑞幸咖啡下跌14.89%，報(bào)每股14.75美元，市值34.72億美元。

2019年以來(lái)，多家在美國(guó)上市“獨(dú)角獸”公司，或上市當(dāng)天破發(fā)，或短時(shí)間內(nèi)股價(jià)大幅下滑。市場(chǎng)人士表示，資本市場(chǎng)看起來(lái)不會(huì)再盲目為“高成長(zhǎng)”買(mǎi)單，也可能會(huì)引發(fā)公司上市減速。

瑞幸咖啡一度被資本市場(chǎng)看好。5月17日瑞幸咖啡在納斯達(dá)克掛牌上市，發(fā)行價(jià)17美元，達(dá)到了定價(jià)區(qū)間的上限，且增發(fā)了10%。上市當(dāng)日盤(pán)中一度暴漲47%，收盤(pán)上漲19.88%。

此時(shí)距離瑞幸咖啡成立剛一年半，從成為“獨(dú)角獸”到IPO，瑞幸咖啡打破了中國(guó)創(chuàng)業(yè)公司的紀(jì)錄，也成為資本市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。但是，除了上市當(dāng)天，此后的三個(gè)交易日，瑞幸咖啡股價(jià)連續(xù)下跌，分別下跌8.68%、6.88%，14.89%。

不光是瑞幸咖啡，最近的資本市場(chǎng)對(duì)多家“獨(dú)角獸”公司用腳投票。

警惕硅谷和華爾街不同的計(jì)算方式

出身硅谷的優(yōu)步(Uber Technologies, UBER) 5月10日在紐交所上市，發(fā)行價(jià)45美元。優(yōu)步上市首日，下跌7.62%，收?qǐng)?bào)41.57美元。

嘉盛集團(tuán)市場(chǎng)分析師菲諾婭·辛科塔(Finoa Cincotta)表示：“少有大規(guī)模融資的股票像優(yōu)步這樣上市暴跌，2000年以來(lái)只有18家估值超過(guò)10億美元的公司在美國(guó)上市時(shí)‘破發(fā)’”。

截止發(fā)稿，優(yōu)步的股價(jià)仍然在發(fā)行價(jià)之下，最低觸及36.08美元。5月22日，優(yōu)步收?qǐng)?bào)41.25美元，總市值694億美元，低于2018年私募投資者給出的760億美元。

辛科塔對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“優(yōu)步被證明更像2.0版的Lyft (LYFT)，兩者同樣銷(xiāo)售強(qiáng)勁、成長(zhǎng)令人驚艷但虧損巨大。這些公司未知的盈利前景與復(fù)雜的商業(yè)模式，讓一些投資者生疑，甚至萌生退意。”

優(yōu)步的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、同樣誕生于硅谷的Lyft 3月29日在納斯達(dá)克上市，發(fā)行價(jià)每股72美元，當(dāng)天股價(jià)一度飆到88.6美元，截止收盤(pán)收?qǐng)?bào)78.29美元，上漲8.74%。

瑞銀(UBS)、摩根大通(JPMorgan Chase)等機(jī)構(gòu)首次給出的覆蓋評(píng)級(jí)均為“買(mǎi)入”、“增持”。但是上市沒(méi)幾天，lyft的股價(jià)開(kāi)始下跌。截止5月22日收盤(pán)，Lyft報(bào)每股57.88美元，總市值168.2億元。

同時(shí)最近Lyft的一些投資者起訴Lyft和其承銷(xiāo)商在IPO過(guò)程中，在諸多問(wèn)題上欺騙了投資者，導(dǎo)致其股票發(fā)行價(jià)格虛高，投資者蒙受經(jīng)濟(jì)損失。

“投資者越來(lái)越警惕于硅谷和華爾街不同的計(jì)算方式，并且在最近的IPO中體現(xiàn)得淋漓盡致。一些未盈利的高成長(zhǎng)公司估值偏高的可能性很大。”辛科塔說(shuō)。

《巴倫》此前在談到估值問(wèn)題時(shí)稱(chēng)，在金融領(lǐng)域，給某個(gè)資產(chǎn)估值時(shí)，凈現(xiàn)金流是基礎(chǔ)，要預(yù)測(cè)這個(gè)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流的價(jià)值，然后在考慮到風(fēng)險(xiǎn)的情況下，以較為合理的回報(bào)率計(jì)算目前的折現(xiàn)。這是評(píng)估一家公司價(jià)值唯一合理的方法，但卻不是當(dāng)下科技公司進(jìn)行IPO時(shí)的估值方式。

20年前，一家公司沒(méi)有盈利的公司是不能上市的，而在今天看來(lái)這是一個(gè)激進(jìn)的想法。盡管如今上市公司的估值很高，但它們離盈利還很遠(yuǎn)。即使可能需要一些時(shí)間，但市場(chǎng)最終仍將偏向于回歸理性，那些估值不合理的公司將受到打擊。

橡樹(shù)資本創(chuàng)始人霍華德·馬克斯(Howard Marks)訪華時(shí)曾說(shuō)：“投資者都喜歡簡(jiǎn)單的故事。但不應(yīng)該光去看一個(gè)領(lǐng)域，一概而論的觀點(diǎn)是不夠的。到底公司會(huì)怎么運(yùn)行，股價(jià)是否合理，這才是最重要的。”

增長(zhǎng)快不賺錢(qián)，吸引力大不如前

最近同樣在納斯達(dá)克上市的Zoom表現(xiàn)非常亮眼。4月18日，視頻會(huì)議軟件提供商Zoom在納斯達(dá)克上市發(fā)行價(jià)36美元，首日上漲72%。截止5月22日收盤(pán)，Zoom股價(jià)收?qǐng)?bào)82.43美元，上漲超過(guò)220%，市值211.3億美元。

Zoom也是高成長(zhǎng)公司，但跟其他三家公司不一樣的是，Zoom已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利。2018年該公司盈利760萬(wàn)美元。在截至1月31日的上一個(gè)財(cái)年，Zoom營(yíng)收3.305億美元，同比增長(zhǎng)118%。

《巴倫》之前的分析文章也提到，Zoom擁有可靠的訂戶(hù)模式，多年來(lái)一直實(shí)現(xiàn)盈利，2018年銷(xiāo)售額達(dá)3.305億美元。投行Bernstein分析師贊恩·克雷恩(Zane Chrane)認(rèn)為，到2022年，Zoom的市場(chǎng)規(guī)模可能超過(guò)430億美元。

Zoom華裔創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官袁征(Eric Yuan)在接受《巴倫》專(zhuān)訪時(shí)表示，分析師克雷恩的預(yù)測(cè)是保守的，他認(rèn)為Zoom的潛在市場(chǎng)規(guī)模非常龐大，市場(chǎng)機(jī)會(huì)很多。

相比之下，其他三家公司仍在虧損中。瑞幸咖啡2018年和2019年第一季度共計(jì)虧損接近22億人民幣。瑞幸延續(xù)了互聯(lián)網(wǎng)公司一貫的做法——補(bǔ)貼。瑞幸咖啡表示將會(huì)繼續(xù)堅(jiān)持補(bǔ)貼政策，而且資金不是問(wèn)題。

2018年Lyft虧損9.11億美元。2019年第一季度盡管營(yíng)收接近翻番，但虧損繼續(xù)擴(kuò)大，凈虧損11.39億美元，大幅高于去年同期的2.34億美元。Lyft在招股書(shū)表示，2019年將是大幅虧損的一年。

優(yōu)步也在招股書(shū)中表示，2019年虧損將會(huì)擴(kuò)大。

辛科塔表示，快速增長(zhǎng)但是不賺錢(qián)的公司，對(duì)投資者的吸引力可能不如過(guò)往，預(yù)計(jì)未來(lái)首次公開(kāi)募股市場(chǎng)會(huì)更加謹(jǐn)慎，投資者對(duì)于硅谷的不惜一切代價(jià)只看成長(zhǎng)性的口頭禪可能不再買(mǎi)帳。

2019年上半年IPO速度或放緩

此外，市場(chǎng)也越來(lái)越接受公司上市后可能一路繁榮也可能一蹶不振，即其表現(xiàn)不僅取決于成長(zhǎng)，還取決于公司的商業(yè)模式是否切實(shí)可持續(xù)。

《巴倫》在針對(duì)優(yōu)步和Lyft的分析文章中也談到，投資者之前對(duì)網(wǎng)約車(chē)公司的興趣還比較濃厚，但他們的態(tài)度很快發(fā)生了轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在開(kāi)始質(zhì)疑這種商業(yè)模式到底有沒(méi)有意義。

《巴倫》援引市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Davidson分析師湯姆·懷特(Tom White)的報(bào)告稱(chēng)：投資者態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變是因?yàn)?，削減司機(jī)酬勞和提高價(jià)格是優(yōu)步和Lyft可以用來(lái)提振利潤(rùn)的兩個(gè)杠桿，但這兩個(gè)因素也可能會(huì)給公司的增長(zhǎng)造成損害。這標(biāo)志著投資者在這兩家公司上市之前的那種看法被打破了，當(dāng)時(shí)他們關(guān)注的更多的是龐大的市場(chǎng)規(guī)模，而沒(méi)有太關(guān)注盈利能力的問(wèn)題。

過(guò)去十年和七年里，優(yōu)步和 Lyft分別得到了風(fēng)投公司和其他私人投資者的投資，這些資金讓優(yōu)步和Lyft在虧損的情況下擴(kuò)張。 但作為上市公司，兩家公司發(fā)展過(guò)程中的這個(gè)階段現(xiàn)在已經(jīng)結(jié)束了。

喬治敦麥克唐納商學(xué)院金融學(xué)教授、金融市場(chǎng)和政策中心主任里納·阿加沃爾(Reena Aggarwal) 說(shuō)， “現(xiàn)在優(yōu)步和Lyft都處于爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額的模式中，利潤(rùn)沒(méi)有獲取收入和增加市場(chǎng)份額重要，但是一旦成為上市公司，每個(gè)季度必須公布業(yè)績(jī)，投資者會(huì)非常密切地觀察兩家公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。出于這一壓力，優(yōu)步和Lyft將不得不提高價(jià)格。”

貝克·麥堅(jiān)時(shí)歐洲、中東及非洲地區(qū)資本市場(chǎng)部門(mén)主管亞當(dāng)·法羅(Adam Farlow)對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“2019年以來(lái)，出現(xiàn)了一個(gè)輕微的、出乎意料的“觀望”策略。企業(yè)在決定是否上市的時(shí)候，更看重一流分析師的覆蓋和同行的表現(xiàn)，一些大的和備受期待的公司表現(xiàn)并不太好，會(huì)影響投資者的信心，加上宏觀因素以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，我們預(yù)計(jì)2019年上半年企業(yè)上市速度可能會(huì)放緩。”